二、较重资产(制造/设备/封测类)领域：关注全球核心科技领域分叉变局中加速发展自主可控的“自顶向下”的成长逻辑，优先关注战略龙头品种及高增长产业链配套公司。国内集成电路产业发展任重道远，建议投资人关注长期成长逻辑和国产化时代机遇。

　　(2)下游需求领域广泛，与经济周期相关度高。从行业发展历程来看，行业经历“从 IDM 到垂直分工”的分工细化以及“美-日-韩台-大陆”的规模产业转移。20 世纪 60 年代集成电路产业发源时美国引领行业，20 世纪 80 年代日本在 DRAM 领域实现对美反超，20 世纪 90 年代个人电脑普及韩国与中国台湾同时产业崛起，21 世纪以来中国大陆凭借手机等终端广阔市场和消费电子下游集群迅猛发展。此外，从海外龙头公司发展历程看，注重技术路径升级和快速迭代是优质公司穿越周期发展的核心逻辑。

　　(1)设计领域：部分细分领域大陆厂商开始具备全球竞争力，高性能领域国外龙头仍领先。主流的高性能数字、模拟芯片方面竞争壁垒高，中国大陆仅有华为海思进入全球前十;在细分市场(如 CIS、TWS、NOR Flash、生物特征识别等)领域，中国大陆部分厂商进入全球前三，更多细分领域公司不断涌现，逐步实现“农村包围城市”。

　　(2) 制造领域：赢家通吃，任重道远，中国台湾领先，大陆加速追赶。先进制程方面台积电一家独大(2020 年全球市场占比 53.9%)，大陆厂商在规模、盈利能力、技术等方面持续逼近台联电等二线)存储：韩美垄断，中国大陆两项目加速突围。存储产业韩国厂商最领先，持续资本投入和技术快速迭代是关键，国内重点关注长江存储、长鑫存储等。

　　从海外经验谏言国内产业发展和投资策略。从海外经验观察，中国半导体处在奋起追赶的发展黄金窗口期，产业发展任重道远。应尊重行业发展客观规律，创造良好的基础教育以及创业、经营环境，避免急功近利。从细分行业看：

　　(1) 制造等领域：应学习国外经验持续逆周期投资，中长期看好国内龙头企业。制造、设备材料、封测类公司重资产属性强，需要长期资金投入，全球龙头稳固，需经历较长时间追赶，类比海外经验，此类领域需集中资源扶持加强产业扶持，并不单纯从盈利角度衡量得失。应当重点关注产业基金扶持的龙头企业，对此类产业投资适合中长期持有。

　　(2) 设计等轻资产领域：应学习友邦经验，利用大陆消费电子等产业集群优势“良性内循环”，鼓励终端厂商使用国产芯片;以市场导向，合理扶持，避免过度保护，维护国内公司公平竞争实现优胜劣汰和快速发展。预计 IC 设计仍将是中国未来 10 年成长最蓬勃的半导体领域，下游需求将显著提升且催化国产替代明确需求。从市场充分良性竞争中诞生的设计公司更具备活力和长期生命力，应鼓励下游积极推进国产化替代，引导良性市场竞争，避免过度扶持。投资角度建议重点关注具备全球竞争力的细分市场龙头公司。

　　近三十多年来半导体行业竞争格局出现了显著变化。我们统计了 ICinsights 所公布的历史半导体企业 Top10 榜单，榜单可以体现出全球半导体市场格局的更替：美国厂商自始至终都在榜单中占有重要地位;日本厂商在 1985 年占 10 家中的 5 家，但到 2020 年已没有日本厂商上榜;1985 年榜单中并没有韩国厂商出现，但随后的三十多年间以三星为代表的韩国企业排名不断提升;中国台湾的台积电在 2016 年~2020 年也出现在榜单之中。

　　当今各国半导体产业分别在如下领域具有优势：美国在 IC 设计、制造、设备方面具有优势。IC 设计方面，美国众多创新核心公司如高通、博通、英伟达、苹果等把控了产业的顶端，同时拥有英特尔、美光科技、德州仪器、安森美等 IDM 厂商，在设备方面拥有应用材料、拉姆研究、科天、泰瑞达等头部厂商。韩国在制造领域具有优势，主要体现在存储芯片、晶圆代工等方面，代表厂商有三星电子、SK 海力士等。中国台湾在晶圆代工、设计、封装测试领域具有优势，代表厂商有台积电、联电、联发科、日月光等。日本及欧洲主要在材料和设备、汽车电子领域具有优势，代表厂商有 SUMCO、东京电子、ASML、瑞萨电子、意法半导体、恩智浦等。

　　20 世纪 50 年代，美国为集成电路产业发源地，是行业传统领导者。1947 年晶体管诞生于美国，1958 年集成电路诞生，硅谷孵化了众多早期半导体公司。美国长期保持领先的主要原因为：(1)长久的技术积累和持续的技术研发树立壁垒;(2)游戏规则、框架、标准的制定者，主导行业发展方向;(3)持续产业并购，巩固领先地位。

　　第一次产业转移，20 世纪 70 年代，集成电路制造由美国向日本转移。DRAM 存储器是日韩产业发展的重要切入点，20 世纪 70 年代，以英特尔为首的美国厂商是 DRAM 领域的霸主，20 世纪 80 年代日本在 DRAM 领域实现对美国的反超，份额一度达到 80%，实现超越的主要原因为：(1)产官学结合的集中式技术研发;(2)低价质优的市场竞争策略。但 20 世纪 90 年代起日本 DRAM 份额一路下滑，2000 年后份额已不足 20%，走向衰落的主要原因为：(1)日美贸易战下政府妥协签订的相关半导体协定带来恶劣发展环境，且政府后期降低产业支持;(2)对下游及产业模式转变缺乏敏感度，无法适应下游市场的快速变化，错过个人电脑及互联网大发展，被韩国厂商逐步超越。

　　第二次产业转移，20 世纪 90 年代个人电脑普及，韩国与中国台湾同时产业崛起。以 DRAM 存储器为契机，产业转向韩国三星、海力士等厂商;晶圆代工制造则在中国台湾兴起，台积电、联电等厂商崛起。韩国产业崛起的主要原因为：(1)政府制定详尽的发展纲领并以资金支持;(2)资本雄厚的财阀进行持续的逆周期投入。中国台湾代工行业崛起的主要原因为：(1)抓住全球化浪潮开辟全新代工商业模式，积极参与全球分工;(2)海外人才回归带来技术能力突破。

　　美国在数字芯片和模拟芯片设计方面领先。高端数字芯片方面，CPU 是占主导地位的通用数字芯片，英特尔和 AMD 这两家美国公司长期垄断笔记本电脑、台式机和服务器的 CPU 市场;GPU 长期以来一直被用于图形处理，近些年已经成为训练人工智能算法最常用的芯片，美国垄断了 GPU 的设计市场，英伟达和 AMD 这两家美国公司主导着独立 GPU 市场，英特尔也在开发独立 GPU。美国公司几乎占领了整个 FPGA 设计市场，主要公司包括赛灵思、Altera(英特尔收购)、Lattice 等。模拟芯片设计方面，美国德州仪器产品覆盖范围最全，2019 年市场份额约 20%，其次为美国 ADI 公司。2019 年半导体设计公司排名中，前十名有六家为美国公司，中国大陆仅有华为海思上榜，但目前仍受美国制裁。

　　半导体制造方面，美国具有一流梯队领先优势。英特尔的 10nm 节点芯片规格可与台积电的 7nm 节点芯片竞争;Global Foundries 作为晶圆代工厂，具备 12nm 特征尺寸先进节点;德州仪器、ADI、美光等公司以 IDM 模式为主，具备领先的模拟芯片、存储芯片制造能力。

　　EDA 工具以及核心 IP 仍然由美国占主导地位。在芯片 EDA 设计工具方面，美国 Cadence 和 Synopsys 占有重要行业地位，自 1991 年开始美国 Cadence 已连续在国际 EDA 市场中销售业绩稳居第一(中美贸易争端中 Cadence 曾停止对中兴的服务)。此外，专注于核心嵌入式处理器 IP 的 ARM 公司(总部位于英国而被日本软银拥有)，目前正在出售给美国英伟达(进程中)，ARM 架构的 CPU 内核是世界上大多数智能手机处理器的基础，该交易若通过监管机构审查，将扩大美国在核心 IP 领域的领先优势。

　　20 世纪 40 至 50 年代半导体从实验室走出，产业发源于美国。1947 年美国贝尔实验室的肖克利等人发明了世界上第一个点接触型晶体管;1952 年德州仪器涉足半导体业务; 1955 年硅谷成立第一家半导体公司肖克利实验室，1957 年肖克利实验室出走的八位核心成员建立了仙童半导体(Fairchild);仙童半导体为硅谷奠定了行业基础和风险投资的创业模式，后续多家知名半导体公司均从仙童半导体走出。

　　20 世纪 60 年代，英特尔、AMD 等公司成立，硅谷风险投资的创业模式兴起。1959 年集成电路发明，1968 年来自仙童半导体的罗伯特诺伊斯、高登摩尔、安迪葛洛夫共同创立了英特尔公司，1969 年来自仙童半导体的杰里桑德斯创办了 AMD 公司。美国早期半导体公司诞生时期，大多是从实验室中走出投入商业化，均采用设计制造封装一体的 IDM 模式，其优点在于内部资源整合优势，从 IC 设计到制造所需时间较短，同时市场参与壁垒也非常高，得以快速成长并进行资本、技术积累。这些企业现今依旧是半导体行业中的传统龙头。

　　20 世纪 70~80 年代个人电脑问世，带动处理器和 DRAM 逐步成为主力产品。美国军事及航天计划的需求为半导体提供了最早的市场，20 世纪 70 年代，美国集成电路企业近一半的产品被军工部门所购买。1971 年，英特尔推出了全球第一个微处理器 4004，1978 年，研制出 16 位 8086 处理器，从此成为个人电脑的标配。20 世纪 80 年代，面对日本厂商在 DRAM 市场日益激烈的竞争，英特尔停止 DRAM 内存业务，专心聚焦处理器业务。下游需求的扩张带动行业进入快速成长期。

　　20 世纪 90 年代，多媒体和移动通信需求兴起，产业分工日趋完善，众多 Fabless 厂商崭露头角，如英伟达、高通等。伴随着台积电等晶圆代工厂的兴起，20 世纪 80 年代~90 年代成立的半导体公司多为 Fabless 模式。例如英伟达面向新兴的多媒体显示技术推出 GPU 芯片，而高通则面向移动通信需求，成为日后的移动处理器和基带龙头厂商。

　　英特尔发展启示：伴随 PC 时代成长，游戏规则制定确立领军地位。英特尔创始人为技术出身，以研究开发为导向，成为技术领先龙头。英特尔创始人之一高登摩尔于 1968 年提出摩尔定律，即当价格不变时，集成电路上可容纳的元器件的数目，约每隔 18-24 个月便会增加一倍，性能也将提升一倍。这预测了集成电路产业发展将每年成倍以指数形式增长。1970 年英特尔推出第一片 DRAM，1971 年英特尔推出 SRAM、EPROM 和第一片商用微处理器 4004。1980 年 IBM PC XT 问世，此后微型计算机发展迅猛，IBM PC 的崛起使得 Wintel(Windows+Intel)模式占据 PC 时代市场半壁江山，英特尔采用的 x86 指令集成为 PC 标配，英特尔也积极主导制定 PC 行业各类行业标准，使其在 PC 中核心地位长期难以动摇，造就了英特尔长期的 CPU 霸主地位。

　　高通发展启示：伴随移动互联时代崛起，凭借标准制定构建壁垒。高通公司(Qualcomm)于 1985 年成立，由前麻省理工学院(MIT)教授艾文雅各布联合另外六个合伙人，在圣地亚哥成立，公司名字其实是 Quality Communication 的缩写，意为提供高质量通信。高通公司的起步来自于在 CDMA 技术上不断游说世界各地政府、企业以及学术研究人员，使得 CDMA 技术在 1993 年 7 月成为了全球标准，1999 年，国际电信联盟将 CDMA 技术选 做 3G 技术的背后标准，使得高通在行业中的地位被拔高。凭借着核心技术、海量专利以及政府后盾，高通站在整个行业的金字塔顶端，任何需要使用 CDMA 技术的厂商都必须要向高通支付专利费，高通也通过更多的研发来构筑起专利墙。另一方面，高通布局芯片设计领域，2007 年 11 月，高通正式推出了第一款被冠以骁龙名号的产品 QSD8250，也是第一款主频达到 1GHZ 的移动设备处理器，最终用在了索尼爱立信的 XPERIA X10、谷歌 的 Nexus One 以及 HTC Desire 等经典机型上。后续芯片 MSM8260 被当时的小米手机一代所采用。为了更好地进行市场宣传工作，高通将旗下的芯片重新划分为 200、400、600 以及 800 系列，目前旗舰安卓手机大多需要采用高通芯片。由此高通形成了技术许可(QTL) 和半导体芯片(QCT)两大业务。

　　保持技术领先，美国半导体厂商大量研发投入铸就护城河。根据 IC Insights 统计，全球半导体公司研发费用投入前十名中美国公司占据 5 家，其中 2019 年英特尔研发费用高达 133.62 美元，研发投入占营收比例 18.57%，高通达 53.98 亿美元，研发投入占营收比例 22.24%。同时根据欧盟委员会于 2019 年公布的全球公司研发投入排名来看，英特尔公司位列全球第六位。雄厚的技术基础，叠加持续的研发投入带来正反馈效应，使得美国半导体产业强者恒强，稳居全球产业霸主地位难以撼动。

　　日本半导体公司在设备、材料领域具有较强优势。日本的半导体制造产业在 20 世纪 80 年代辉煌一时，在 21 世纪逐步衰退，目前留存的头部厂商主要针对 NAND Flash、CIS (CMOS 图像传感器)、汽车电子、功率分立器件等细分品类，在高端数字电路方面涉足不多。而半导体设备材料厂商由于良好的工业基础和持续的技术积累，至今仍在全球市场占据非常重要的地位。

　　半导体设备方面，据 Gartner 的数据显示，规模以上全球晶圆制造设备商共计 58 家，其中日本企业最多，达到 21 家，占 36%。其中头部厂商东京电子在刻蚀、薄膜沉积、匀胶显影等产品有较高份额。爱德万在自动测试设备、迪恩士在清洗设备均具有较强竞争力。

　　半导体材料方面，据 SEMI 推测，日本企业在全球半导体材料市场上所占的份额达到 约 52%，而北美和欧洲分别占 15%左右。日本企业在硅片、光刻胶、键合引线、模压树脂及引线框架等重要材料方面占有极高份额。硅片行业 CR5 为 92%，形成寡占的竞争格局。其中，两家日本厂商份额合计 52%。光刻胶方面，日本厂商东京应化、JSR、住友化学、富士胶片分别占据 27%、13%、12%、8%份额。电子特气方面，日本厂商太阳日酸占据 18%份额。抛光液方面，除美国卡博特、陶氏以外，日本日立、富士等全球领先。

　　(1)20 世纪 60 年代，技术引进期。冷战期间，为对抗苏联美国开始了对日本的大规模援助，由此日本以极低廉的价格获得了美国大量技术授权，其中就包括晶体管的技术。美国于 1962 年对日本开放当时最先进的集成电路平面制造工艺技术，日本的 NEC 公司从美国仙童半导体公司获得了集成电路批量制造的技术授权，在日本政府主导下，NEC 又将技术开放给了三菱、京都电气等公司，由此形成了日本半导体产业雏形。早期的设备材料也多进口自美国，并逐步成立合资公司开始设备国产化：1967 年，日本电气与 Varian Associates 公司成立合资企业，开始在日本开发生产自动铝线真空镀膜设备以及溅射装置等;日立制作所在 1968 年研究开发离子注入设备。

　　(2)20 世纪 70 年代，自主发展期。在政府引导下日本成立了 VLSI 联合研发体，汇聚全国人才，产官学合作共同研发，项目实施 4 年期间共获得 1000 多项专利，后期技术研发已快于美国，在此阶段日本半导体设备国产化进程同时加快。1976 年日本通商产业省从所属电子技术综合研究所遴选出具备对 IC 从设计、生产到测试全过程的综合知识和协调能力的半导体专家，由他们牵头组织日本最大的五家计算机企业富士通、NEC、日立、东芝和三菱电机组成了“超大规模集成电路技术研究组合” ，其最主要目标是开发为制造最先进的 VLSI 存储芯片、特别是 64K 和 256K 动态随机存取存储器(DRAM)所必需的基础技术。1K 的 DRAM 和 4K 的 DRAM 是美国最先于 1970 年和 1972 年研制出来的， 16K 的 DRAM 是美、日同在 1976 年研制出来的，64K 的 DRAM(包含约 15 万个元件，已属 VLSI 超大规模集成电路产品)是日、美分别在 1977 年和 1979 年研制出来的(市场占有率最大的厂商是日立，意味着日本比美国早两年进入了 VLSI 时代)，256K 的 DRAM 是日、美分别在 1980 年和 1982 年研制出来的(日本又比美国早了两年，市场占有率最大 的厂商是 NEC)，1000K(即 256K 的约四倍或 100 万位)的 DRAM 则是由日本半导体企 业在 1984 年率先研制成功(市场占有率最大的厂商是东芝)。在 1976 年到 1979 年为期 四年计划中，研究开发费用总额为 737 亿日元，政府补助金 291 亿日元，占总额的 39.5%。

　　(3)20 世纪 80 年代，实现赶超期。20 世纪 80 年代初，随着美国等发达国家计算机行业的发展，对 DRAM 的需求快速增长。由于日制 DRAM 在设计和工艺技术方面领先，在产品质量、价格和交货时间方面均获得很高评价，许多美国电脑制造商也开始采用日制 DRAM，导致 80 年代日制 DRAM 在全球市场中所占份额不断上升，1982 年超过美国，1987 年达到顶峰(80%)。到了 1989 年，日本芯片在全球的市场占有率达到 53%，超过了美国的 37%。

　　(4)20 世纪 90 年代，进入衰退期。1985 年美国针对日本半导体产业发起第一次 301 调查，于 1986 年达成第一次半导体协议，要求日本扩大外国半导体企业进入日本市场，并监控日本半导体价格情况。1987 年美国再次指责日本向第三国倾销并征收 100%惩罚性关税，于 1991 达成签订第二次半导体协议，要求日本承诺使美国在日本半导体市场份额提升至 20%。两次日美半导体协定的签订使得日本半导体厂商原来具有的价格优势丧失，市场份额逐渐受到韩国及中国台湾新兴厂商的侵蚀。20 世纪 90 年代，日本 DRAM 竞争力下滑，相关设备开始转卖给韩国、中国台湾企业。2001 年，日本东芝宣布退出通用 DRAM 领域，主攻 NAND 闪存，开展 SoC 研发。此时受数码相机、音乐播放器等电子产品促进需求，NAND 闪存成为日本半导体产业新支柱。2000 年以后，日系厂商普遍整合、逐步淡出半导体业务。

　　当前日本仍掌控设备、材料上游领域。尽管日本在芯片设计制造领域失去昔日霸主地位，在上游设备和材料领域依旧占据优势。日本半导体设备、材料材料厂商在 20 世纪 80 年代跟随其设计、制造环节崛起，由于上游市场相对更为稳定，且长期量产积累了较充足的产品经验，并未跟随下游终端市场的变化而发生衰退。目前日本设备、材料行业仍然在全球具有较强竞争力。

　　日本产业兴起的启示：政府引导集中资源重视研发，大规模投资生产参与全球竞争。(1)集中研发高投入，从国外引进到自主研发密切结合。日本早期引进美国技术，并在 20 世纪 70 年代由政府引导成立 VLSI 联合研发体，进行产官学结合的集中式技术研发。(2)参与市场化竞争，成本质量优势取胜。日本 20 世纪 80 年代半导体崛起一方面是官产学集中研发 DRAM，另一方面通过集中研发后规模化的成本优势快速渗透美国市场，且质量高于美国产品。(3)下游需求潮流带动产业的发展。日本半导体产业兴起正值大型机时代及家电兴起，日本家电的快速发展的需求带动了半导体的发展。

　　日美贸易战自 50 年代持续至 70 年代，范围涵盖多个制造类行业。日美贸易战总体行业范围较广，六大行业贸易战先后涉及纺织品(50~70 年代)、钢铁(70~90 年代)、家电(70~80 年代)、汽车(80~90 年代)、电信(80~90 年代)和半导体行业(1978~1996 年)，涉及行业的演进与日本从轻工业、重化工业、高科技产业的不断升级同步。贸易战的方式从早期的日本“自愿限制出口”到不得不接受扩大进口、取消国内关税、开放国内市场、对出口美国的产品进行价格管制、设定美国产品在日本市占率指标等条件。

　　日本为受到美国“301 调查”最多国家，被迫多次签订贸易协议。1982 年，日美两 国政府在高科技工作小组框架下达成协议，日本政府承诺减少企业的价格倾销、保护美国 企业的知识产权和专利技术，推动日本企业购买美国的半导体产品。美国 1985 年主导“广 场协议”，日元被迫大幅升值。1988 年美国启动“超级 301 条款”。“301 条款”是美国基于国 内法对外国损害其利益的行为采取单边制裁的条款。根据 USTR 统计，1975~1997 年间 美国共发起了 116 起调查，其中对日本发起 16 起，日本是美国发起“301 条款”调查案最 多的国家。在长期的贸易摩擦中，美国将“301 条款”作为重要的谈判工具，迫使日本接 受了自愿出口限制、开放国内市场以及改革国内经济结构等协议。1985 年美国针对日本半导体产业发器第一次 301 调查，于 1986 年达成第一次半导体协议，要求日本扩大外国半导体企业进入日本市场，并监控日本半导体价格情况。1985 年美国半导体工业协会提出申请，指责日本在半导体领域存在市场准入障碍。USTR 于 1985 年 6 月开始调查，1986 年 6 月两国达成半导体协议，调查终止。1986 年签订的半导体协议为期五年，主要包括两个内容。(1)日本政府须支持协助外国半导体厂商进入日本市场。要求日本政府成立支持或协助外国半导体生产者在日销售的专门机构，意在加强日本消费者与外国半导体生产者的沟通和了解。(2)日美政府监控半导体产品价格。要求日本政府监督协议指定对美出口产品的成本和价格，而美国政府拥有随时开启反倾销调查的权利。在这一机制下，日本企业必须将指定产品的成本、出口价格等信息按一定程序提交给通商产业省，通商产业省基于本国法律对低于成本价格的出口产品采取相应措施。这意味着日本的半导体存储器生产被剥夺了经营的自由，完全置于日美两国政府的监视之下。

　　1987 年美国再次指责日本向第三国倾销并征收 100%惩罚性关税，于 1991 达成签订第二次半导体协议，要求日本承诺使美国在日本半导体市场份额提升至 20%。1987 年 3 月，美国以外资系半导体产品进入日本市场不充分和日本产半导体产品在第三国倾销为由，指责日本没有遵守协议，继而对日本微型计算机等 300 亿美元的相关产品征收 100%惩罚性关税。1989 年美国进一步迫使日本签订《日美半导体保障协定》，开放日本半导体产业的知识产权、专利。1991 年日美签订五年期的新半导体协定，其中规定日本政府承诺美国半导体产品在日本的市场份额提升至 20%，美国则放弃了第三国倾销指责。1996 年，在日本半导体市场份额已出现衰退后，日美签订了一个为期三年的半导体协议，其中未规定任何数量目标，将成本及价格收集、分析的工作交由世界半导体委员会(WSC)负责。

　　美国则在贸易战期间集中推动半导体技术的研发。1987~1988 年，在美国国防部高级研究计划局的资助下，14 家在美国半导体制造业中居领先地位的企业组成并开始运作“半导体材料技术联盟”(Sematech)，其宗旨是解决美国半导体企业的共同的制造技术课题(如研发极紫外光刻用的光掩模、光刻胶，以及半导体器件的结构、测试、制造等方面的先进技术)，以恢复在 20 世纪 80 年代中期被日本半导体企业超过的美国半导体产业竞争力。

　　两次日美半导体协定的签订使得日本半导体厂商原来具有的价格优势进一步丧失，国内市场则遭受外国厂商人为冲击。由于日美政府须对日本产半导体产品价格监控，日本企业丧失了自主的市场自由定价权，其半导体产品价格优势丧失。由于日本向美国承诺美国厂商获得 20%市场份额，进一步冲击了日本厂商在国内市场的发展。对于日本半导体企业而言，多项协议条款叠加带来了恶劣的国内外市场环境。

　　进入 20 世纪 90 年代以后，日本政府逐渐降低了对日本半导体产业的支持。通过对比日本、韩国和中国台湾对半导体产业的扶持情况可以发现，即便是到了 2008 年，经过一定程度的改善，日本对半导体产业的扶持力度仍然远远小于韩国和中国台湾，中国台湾和韩国在企业所得税比例、设备折旧的年限和设备投资免税等方面的支持力度都比日本要大得多。主要原因一方面是政府认为日本半导体产业已经实现了赶超美国，能够离开政府的扶持独立发展，这也与日本一贯的产业政策思路相一致，同时日本政界左翼势力抬头，认为这些优惠措施只便宜了大企业，造成社会不公。另一方面，美国的制裁压力和泡沫经济破灭的影响，使得政府还是民间大幅降低了投资的热情和能力。

　　启示：半导体行业特点研发窗口期短、产品迭代快，具有先发优势的企业“赢家通吃”非常明显(尤其是重资产企业)，因此“自顶向下”的长期政策支持显得尤为重要。例如英特尔在 20 世纪 80 年代初的短短几年时间垄断了个人电脑微处理器市场，友商在很长一段时间很难超越。缺乏政府的大力支持，半导体企业(尤其制造类)很难靠自身力量克服产业周期，实现连续巨额的技术和设备投资。日本政府支持不利，是日本半导体产业被新兴国家和地区超越的一个重要原因。

　　1976~1979 年间日本政府启动 VLSI(超大规模集成电路)联合研发项目，五家企业共同开展研发，促成了快速赶超。1976 年日本通商产业省从所属电子技术综合研究所遴选出具备对 IC 从设计、生产到测试全过程的综合知识和协调能力的半导体专家，由他们牵头组织日本最大的五家计算机企业富士通、NEC、日立、东芝和三菱电机参与。项目总资金规模达 730 亿日元，政府出资 290 亿日元，日立、日本电气(NEC)、富士通、三菱、东芝五大公司共同出资 440 亿日元。该研发项目成功提前于美国研制出 64K 至 256K DRAM 芯片，实现了相对于美国的赶超。

　　80 年代至 90 年代日本五大企业各自为战，彼此之间造成消耗。1980 年代，日立、日本电气(NEC)、富士通、三菱、东芝均位于全球半导体企业前列，而 VLSI 联盟合作则 与1979年结束，日本各大半导体企业之间总体不再开展类似VLSI的大规模联合研发项目。实质上 VLSI 项目为各家参与企业提供了必要的技术工艺能力基础，包括专利技术的共享等，而后续的商用产品仍然由各家独立推出，并相互在国内和国际市场上竞争。1987 年美国政府则联合英特尔为首的 13 家半导体公司启动了 SEMATECH 计划，此计划帮助美国半导体产业在 1995 年重回世界第一。此计划一方面是集中研发，减少重复浪费，并在半导体行业内共享研发成果，为企业减轻负担;另一方面是把半导体制造技术模块化，使设计与制造分离成为可能，促进了资金规模较小的芯片设计行业大发展。在日本半导体行业逐步衰落后，日本半导体厂商回归了联合的思路，1999 年日立与 NEC 为避免两败俱伤，联手成立了尔必达公司，欲通过强强联手来渡过难关;2003 年该公司又吸收了三菱电机的存储器部门，而富士通公司和东芝公司则分别于 1999 年和 2001 年退出了通用 DRAM 产品市场。对下游需求和商业模式更迭缺乏敏感，错过个人 PC 及互联网大发展，错过分工式产业模式转变。日本自身体制僵化主要体现在面对市场需求变化和生产模式变化两个方面。

　　(1)对市场潮流的变化缺乏前瞻，不能灵活应对需求。市场潮流由大型计算机逐步转向个人计算机。1977 年苹果推出个人电脑 Apple II，1981 年 IBM 发布 IBM-PC，拉开个人计算机时代序幕。20 世纪 80 年代中期，全球计算机市场由大型机向个人计算机转变。在存储器(尤其是 DRAM)领域，日本厂商善于精研技术，管理复杂流程，能够在同等技术条件下把产品做得精益求精。但是，随着半导体产业不断向前发展，之前日本厂商擅长的、以大型机为主的一元化市场逐渐转型，特别是 90 年代以后 DRAM 的用途变得非常广泛，怎么做产品变得相对不是那么重要，而做什么产品变得越来越重要。遗憾的是日本厂商没有深刻把握这样的产业发展脉络，仍然顽固坚持以往的开发模式，执着于自己企业的设计、细节处理，产品标准化进程缓慢，无法适应下游市场的快速变化。

　　(2)对生产模式的变化缺乏敏感，顽固坚持原有的一体化生产模式。美国 SEMATECH 计划造成了整个半导体产业生态的变化，令习惯于自己做全产业链并且各自为战的日本各大综合电机厂商在竞争中优势不再，同时，日本厂商经营理念封闭，不能与时俱进的缺点也在此时暴露无遗。中国台湾厂商则借助这种商业模式的转化，成功涌现出台积电、台联电等优秀的代工制造企业。

　　韩国半导体产业主要有两家支柱企业：三星电子、SK 海力士，主要业务领域集中于存储器、CIS(CMOS 图像传感器)、数字芯片设计和代工。部分配套的设备、材料环节公司也与两大集团具有密切联系，如韩国最大的半导体设备公司 SEMES 为三星子公司;韩国最大的半导体硅片公司 SK Siltron 原是 LG 旗下制造硅片的专门企业，2017 年 1 月， SK 集团收购了 LG Siltron 51%的股份，并将其更名为 SK Siltron。

　　DRAM 市场格局三分天下，韩国企业占七成份额;NAND Flash 前六家厂商份额 98% 以上，韩国企业占四成以上。DRAM 份额由三星、SK 海力士、美光三家瓜分，CR3 达 94.5%。 NAND Flash 份额由三星、铠侠(原东芝存储)、西部数据、SK 海力士、美光、英特尔六家占据，CR6 达 98.5%。可见韩国厂商在 DRAM、NAND Flash 两大类存储芯片产业地位突出。

　　持续大量投入，促成产业实现超越。20 世纪 80 年代末，韩国政府推出扶持半导体产业的十年规划，以每年递增 25%的速率对半导体开发进行持续投入。1993 年，为开发 256M DRAM 芯片，政府出面成立研究小组，官私共同投资 2.2 亿美元。1994 年，韩国三家公司跻身世界半导体公司投资 top10：三星电子设备投资 15.44 亿美元，居世界第二位，仅次于英特尔公司;现代公司设备投资 6.95 亿美元，居第六位;金星公司设备投资 5.95 亿美元，居第十位。

　　三星依托 DRAM 逆周期投资迅速崛起。历史经验来看，三星 DRAM 业务依托政府背书稳居龙头地位。20 世纪 80 年代 DRAM 市场景气不佳，到 1986 年底，三星半导体累计亏损达 3 亿美元，尽管美日多家公司缩减产能或退出市场，三星仍依靠政府的扶持进行逆周期投资。2000-2010 年间，三星电子从韩国政府获得的税收减免共计约 87 亿美元。

　　(2)资金量每年千亿计。三星、英特尔、台积电近五年 Capex 均超 100 亿。我国国家集成电路产业投资基金一期于 2014 年成立，五年投资资金约 1387 亿人民币，国家集成电路产业投资基金二期于 2019 年成立，我们预计五年投资规模达 2000 亿人民币。

　　制造环节带动设计、材料等环节成熟，当前中国台湾已形成晶圆代工、IC 设计、封装测试、材料设备等一系列产业链。中国台湾头部半导体厂商大多在 20 世纪 80 年代至 90 年代间陆续成立。1995 年，联电由 IDM 转型晶圆代工, 将旗下 IC 设计部门分拆出去，成立联阳、联杰、联发、联咏、联笙五家 IC 设计公司。其中联发科从 CD-ROM 芯片组起家，后来转进手机芯片，在山寨机风潮下获得丰硕的成果，目前已经是全球前十大 IC 设计厂商;联咏亦凭借面板驱动芯片产品，跻身全球前十大 IC 设计厂商。当前中国台湾半导体产业链已涵盖设计、制造、封测、材料设备等全产业链环节。

　　台积电在晶圆代工市场已获得 50%份额，高壁垒驱动晶圆代工行业集中度提高。根据 Trendforce，2020 年中国台湾台积电在全球晶圆代工厂中一骑绝尘，市占率达 53.9%，韩国三星电子达到 17.4%，其余厂商市占率在 10%以下。先进逻辑工艺目前已经走到 5nm 节点，先进节点开发仅余台积电、Intel(IDM 模式)、三星(IDM+代工模式)三家，格罗方德、联电均宣布退出先进制程开发，随着制程的缩小，晶圆制造厂投资金额呈指数式增长，庞大的资金压力加速无竞争力晶圆厂关闭。预期未来能成功过渡到更先进制程节点上企业会逐渐减少，市场份额会持续向寡头大厂集中。

　　(2)设备壁垒：全球只有 ASML 生产的 NXE3400 系列是唯一支持 7nm 及以下工艺的 EUV 光刻机，单台机器价值约 1.2~1.5 亿美元，ASML 产量有限，与台积电、英特尔等厂商关系紧密。

　　(1)20 世纪 60 年代，外资主导的资金引进期，IC 封装制造为中国台湾半导体产业切入点，1965 年高雄建立加工出口区，极大地促进了中国台湾的出口导向性经济发展模式，由于中国台湾的廉价而训练有素的劳动力，Microchip、德州仪器、飞利浦、摩托罗拉等欧美企业开始在高雄设封测厂。

　　(2)20 世纪 70 年代，政策主导的上游技术引进期，以工研院电子所为主导，政府确定了从海外引进技术发展半导体的计划，出资 350 万美元，派遣 40 多位研究人员去美国无线电公司(RCA)学习，全套引进技术，电路设计、光罩制造、晶圆制造、包装与测试技术。

　　(3)20 世纪 80 年代，本土企业培植期，1980 年，工研院电子所成立了联华电子，政府主动投资占股 70%，民企占 30%，为中国台湾首家半导体公司。1987 年，台积电成立，张忠谋开辟纯晶圆代工新模式。1995 年，台联电由 IDM 转型晶圆代工。逐步形成上游 IC 设计，中游代工制造，下游封装测试的产业格局。

　　(4)21 世纪，伴随移动终端需求，产业腾飞。台积电的晶圆代工模式实际更具备规模效应和技术平台优势，有利于抓住新兴客户需求，共同成长。2010 年后，伴随着以 iPhone 为首的智能手机崛起，台积电抓住了苹果公司等大客户机遇，在移动终端时代分享了行业快速增长的红利，并由此成为行业龙头，得以挑战英特尔行业地位。台积电的崛起也相应为本土设计公司成长提供了良好土壤，并带来封测、设备、材料环节的协同成长。

　　市场需求牵引形成巨幅缺口，集成电路亟待国产崛起。根据海关总署数据，2020 年中国集成电路进口金额达 3500.36 亿美元，同比增长 14.6%，首度突破 3500 亿美元。2015 年起集成电路超过原油连续六年占据我国进口商品第一大品类，2020 年占我国进口总额的 17.03%，同比增加 2.33pcts。大量的进口依赖表明我国集成电路需求庞大，国产替代空间巨大。另一方面，集成电路产业已成为经济和社会发展的先导性和支柱性产业，没有芯片就没有安全，我国发展集成电路自主可控的意愿极为迫切。

　　国内集成电路产值 CAGR 预计 13.7%，自给率不足 16%。根据 IC Insights，2020 年中国集成电路自给率为 15.9%，预计 2020 年到 2025 年中国集成电路产值 CAGR 为 13.7%，市场规模 CAGR 为 9.2%，由此测算到 2025 年自给率为 19.4%，仍然较低。由此可见实现自主可控是以十年计的长期过程，预计国内集成电路行业将长期保持较高成长性，板块具备相对活跃的基础。

　　上世纪六十年代左右，中国大陆已经形成半导体工业体系雏形。以中科院半导体所为代表的大批研究机构+全国建设数十家电子厂形成了当时中国半导体工业体系雏形。同时期日本在美国扶持下，通过官产学联合形式，引进美国技术，建立了初步半导体工业体系。

　　八十年代，国内电子产业遭受猛烈的外部冲击。八十年代中国电子企业均为国营，由经营困难无法支撑研发，只能引进国外落后淘汰的二手生产线，由此中国半导体行业不仅落后于美日，也逐渐被半导体产业新兴的韩国和中国台湾地区超过。

　　1986 年“七五”计划期间提出 531 战略。1986 年原电子部在厦门集成电路发展战略研讨会期间针对“七五”计划提出 531 战略，即普及 5 微米技术、研发 3 微米技术，进行 1 微米技术科技攻关。“七五”期间重点建设了五个主干企业，分别为无锡华晶电子(现华润华晶)、绍兴华越微电子、上海贝岭微电子、上海飞利浦半导体(现上海先进半导体)和首钢日电电子(首钢 NEC)。1986 年北京集成电路设计中心(现华大集成电路设计中心)成立，开创中国集成电路设计先河。

　　1990 年针对“八五”计划组织“908 工程”。1990 年 8 月，国家计委和机电部在北京联合召开座谈会，中央决定实施 908 工程，其承担主体为无锡华晶。国家为 908 工程集中投资 20 多亿元，目标是在无锡华晶建成一条月产 1.2 万片、6 英寸、0.8-1.2 微米的芯片生产线。但由于审批时间过长，工程从开始立项到线 年华晶生产线正式建成时，华晶的技术水平已大大落后于国际主流技术达四至五代。月产仅 800 片左右，投产当年即亏损 2.4 亿元。在此情况下，从 1998 年 2 月起，华晶将部分设备租给香港上华半导体公司。合作一年半后，1999 年 8 月，华晶和上华合作的工厂转制为合资公司无锡华晶上华半导体公司，上华持股 51%，华晶 49%。为了处置华晶的这部分不良资产，信达资产管理公司引入了华润集团。2002 年 9 月香港华润集团(简称华润)正式宣布完成收购华晶，将其转制为无锡华润微电子有限公司。

　　1995 年组织“909 工程”。在“909”工程之前，中国在自主发展集成电路产业的道路上发起过多次冲击，但大规模生产线始终未能进入良性循环，集成电路产业链也远没有形成。1995 年，原电子部向国务院提交了《关于“九五”期间加快我国集成电路产业发展的报告》。1996 年 3 月，“大规模集成电路芯片生产线”项目正式获得批复立项。1996 年，上海华虹微电子有限公司正式成立，随后华虹与日本 NEC 公司合作组建上海华虹 NEC，成为“909”工程的主要承担企业。

　　“909 工程”为国内集成电路产业奠定华虹、华大等早期中坚力量。华虹 NEC 于 1997 年 7 月 31 日开工建厂，1999 年 2 月完工，投产之时正赶上全球芯片市场的黄金时机，2000 年就取得销售额 30.15 亿元的不菲成绩，利润达到 5.16 亿元。但在 2001 年，全球半导体市场低迷，华虹 NEC 全年亏损 13.84 亿元。虽然遭遇了 2001 年的大亏损，华虹随后几年营运表现突出。到 2005 年 6 月，华虹已经完成并超过了当初立项的所有目标。华虹 NEC 的 8 英寸生产线实现了自主经营，由华虹控股的上海集成电路研发中心已掌握 0.13 微米 面向大生产的标准 CMOS 工艺技术，自主创新能力初步形成。

　　2000 年张汝京创办中芯国际，建成国内最大晶圆代工厂。张汝京曾就职于德州仪器，先后在美国、新加坡、日本、中国台湾等地建造并管理近 20 座晶圆工厂。1997 年张汝京回到中国台湾创办世大半导体，是继台积电、联华电子之后中国台湾第三家晶圆代工厂。 2000 年 1 月，世大半导体被大股东作价 50 亿美元卖给台积电。2000 年 4 月，张汝京从中国台湾来到中国大陆，在上海创办中芯国际，目标是成为世界一流的晶圆代工厂。在上海实业、华登国际的大规模资金支持下，中芯国际仅用两年时间在上海建设了三条 8 寸生产线，随后又买下摩托罗拉在天津的一座 8 寸厂。然而中芯国际在 2003 年因为知识产权问题与台积电展开了长达 6 年的专利诉讼。2009 年 11 月，台积电胜诉。两家公司随即宣布和解，中芯国际向台积电支付 2 亿美金，并向台积电发行股份及授予认股权证，张汝京自此离开中芯国际。此后尽管经历了长期低迷，2011 年中芯国际成功实现扭亏为盈，目前已成为中国晶圆代工龙头公司。晶圆代工厂的成立为众多设计公司的创立奠定了基础。2000 年之后，大批人才创办芯片设计企业，为中国集成电路产业注入新活力。伴随国内半导体代工制造体系的建立，大批芯片设计企业涌现，其中大多为归国人才以及改革开放后培养的理工科人才，例如 2001 年武平、陈大同等人归国创立展讯通信、国内技术出身的张帆创立汇顶科技，2002 年戴保家、魏述然归国创立锐迪科，2003 年中兴微电子成立，2004 年华为海思、澜起科技成立，朱一明归国创立兆易创新。这其中不乏华为海思、展讯、锐迪科等成长为现今全球领先的芯片设计企业。正是有了这些机制灵活、数量众多的芯片设计公司参与到全球产业链分工和竞争中去，中国的集成电路产业在 2000 年之后获得了新鲜血液与活力。

　　政策密集颁布，集成电路位列首位凸显重视。近年来集成电路相关扶持政策密集颁布，从纲领性文件来看，《国家中长期科学和技术发展规划纲要(2006-2020 年)》将集成电路相关的 01、02 专项作为 16 个重大专项前两位，《中国制造 2025》将“集成电路及专用装备”置于首个重点领域“新一代信息技术产业”中的首位，《2018 年政府工作报告》指出“加快制造强国建设。推动集成电路、第五代移动通信、飞机发动机、新能源汽车、新材料等产业发展”，将集成电路放至首位，足见政策重视程度。同时政策以十年维度设立了远大目标，《国家集成电路产业发展推进纲要》定调“设计为龙头、制造为基础、装备和材料为支撑”，目标到 2020 年，集成电路产业销售收入年均增速超过 20%;到 2030 年，集成电路产业链主要环节达到国际先进水平，一批企业进入国际第一梯队，实现跨越发展。

　　产业基金、金融支持、税收支持等多维度创造黄金市场环境。从具体政策措施来看，设立国家产业投资基金、加大金融支持力度、落实税收支持政策、加强推广应用等是主要政策手段，政策范围已经涵盖了集成电路从设计到制造、封装测试、装备材料的全产业链环节。《国家集成电路产业发展推进纲要》提出政策性银行及商业银行加强信贷支持，提供支持集成电路企业在境内外上市融资、发行各类债务融资工具等金融服务。2020 年 8 月 4 日，国务院发布《新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展的若干政策》，制定出台财税、投融资、研究开发、进出口、人才、知识产权、市场应用、国际合作等八个方面政策措施。根据《集成电路产业“十三五”发展规划》，培育龙头骨干企业、突破核心技术环节仍然是重点任务，因此我们认为未来核心龙头企业仍能够获得较多扶持与优惠，利于突破式发展。

　　“产业+资本”成为产业发展重要手段，集成电路产业基金累计支持资金超过 7000 亿元。2014 年 10 月，中国成立国家集成电路产业投资基金(简称“大基金”)，“大基金”首批规模达到 1387 亿元，加之超过 6000 亿元的地方基金以及私募股权投资基金，以千亿元基金撬动万亿元资金投入集成电路行业。国家集成电路大基金一期累计项目投资额 1387 亿元，已实施项目涵盖 IC 产业上、下游，制造、设计、封测、设备材料等产业链各环节投资比重分别是 63%、20%、10%、7%。2019 年 10 月，国家集成电路产业基金二期成立，我们预计五年投资规模达 2000 亿人民币。

　　过去十几年间中国在全球消费电子产业中的地位不断提升，经历了从生产低附加值零件、为国外终端品牌代工到切入高附加值生产环节、国内终端品牌跻身世界前列的转变。现状来看，中国目前是全球最大消费电子出口国，2019 年中国智能手机产量占全球比重 近 90%，不仅消化国内庞大需求，更出口七成国内智能手机供应全球市场。中国消费电子产业的崛起起初得益于人口红利吸引外资，后期随着国家技术创新能力提升，产业配套趋于完善，逐渐形成全球对中国消费电子生产能力高度依存的局面。

　　价值量来看，中国智能手机产量占全球比重近 90%，不仅消化国内庞大需求，更出口七成国内智能手机供应全球市场。过去十余年，我国电子信息制造业在全球分工红利、智能终端发展浪潮的推动下，一直保持高速增长，麦肯锡《中国与世界：理解变化中的经济联系》报告中指出，中国计算机和电子产品制造业产值占全球总产值的比重由 2003-2007 年的 21%增长到了 2013-2017 年的 44%，增速可观;2010 年时，HOVM 四家中国手机厂商在全球智能手机市场仅占 0.6%份额，2019 年已提升至 41.7%，地位提升显著。目前，需求方面，中国已是全球第一大电子产品消费国。调研公司 Canalys 数据显示，2012Q1 中国首次超越美国成为全球最大智能手机市场，之后一直稳坐第一名。2019 年中国智能手机销量 3.77 亿部，约占全球总出货量的 27.5%。生产方面，中国为世界第一大智能手机生产、出口国。2019 年全球智能手机出货量为 13.71 亿台，中国出货 12.27 亿台，占 比高达 89.5%，排名前五的厂商中，中国占据三席，分别是排名第二/第四/第五的华为/小米/OPPO。消费电子生产能力更远胜消费能力，17/18/19 年中国地区智能手机销售量占出货量比重分别为 31%/30%/31%，约七成国内出货智能手机用于出口，满足世界范围电子产品需求，在全球消费电子贸易中占举足轻重地位。

　　美国对华为制裁进一步加速了半导体产业链国产化的进程。2019 年 5 月 16 日，美国商务部将华为纳入实体清单，美国技术含量超过 25%的产品均需向美国商务部申请许可证;此后在 2020 年 5 月 15 日和 8 月 17 日，美国商务部两次更新政策，所有含美国技术的产品对华为出口均需申请许可证，该制裁指向华为海思的定制芯片和手机主芯片标准品采购。华为方面应对措施包括：(1)前期大量存货。在 2018 年中兴通讯被美国列入拒绝清单之后，华为就已经开始做相应准备。2018 年华为的存货大幅增加，其中主要增加的是原材料，占存货的比例达到近年的峰值 37.5%。(2)供应链切换，华为从十几年前就开始储备 BCM(Business Co

　　ntinuity Management)计划，考虑在上游不能保证供货的极端情况下依然能够实现业务的持续性，具体落实而言包括非美国厂商切换和自主研发。我们观察到自 Mate30 Pro 手机开始，华为已积极替换手机中的美国厂商芯片，转用自研或本土厂商产品，从而加速国产芯片厂商的成长。中长期来看，中美科技分叉，产业加速闭环，美国对中国的科技制裁预计长期不变的大趋势，国内半导体厂商当前正处于发展的“黄金十年”产业谏言：从海外经验看中国半导体发展策略

　　从海外经验谏言国内产业发展和投资策略。从美日韩台的半导体产业发展历史可以总结出，政府政策引导、优秀人才培养、下游产业集群、持续资金投入是不可或缺的要素。从海外经验观察，中国半导体处在奋起追赶的发展黄金窗口期，产业发展任重道远。应尊重行业发展客观规律，创造良好的基础教育以及创业、经营环境，避免急功近利。

　　从细分行业看：(1)制造等偏重资产领域：应学习国外经验持续逆周期投资，中长期看好国内龙头企业。制造、设备材料、封测类公司重资产属性强，需要长期资金投入，全球龙头稳固，需经历较长时间追赶，类比海外经验，此类领域需集中资源加强产业扶持，并不单纯从盈利角度衡量得失。对于地方重资产制造类项目建设警惕“大水漫灌”，避免过剩风险;应当重点关注产业基金扶持的龙头企业，对此类产业投资适合中长期持有。(2)设计等轻资产领域：应学习友邦经验，利用中国大陆消费电子等产业集群优势“良性内循环”，鼓励终端厂商使用国产芯片;以市场导向，合理扶持，避免过度保护，维护国内公司公平竞争实现优胜劣汰和快速发展。预计 IC 设计仍将是中国未来 10 年成长最蓬勃的半导体领域，下游需求将显著提升并且催化国产替代明确需求。从充分市场良性竞争中诞生的设计公司更具备活力和长期生命力，应鼓励下游积极推进国产化替代，引导良性市场竞争，避免过度扶持。投资角度建议重点关注具备全球竞争力的细分市场龙头公司。